7.1: Теорія раціональних очікувань
- Page ID
- 8877
Цілі навчання
- Коли очікування раціональні, а коли нераціональні?
Волатильність ринку, постійно мінливі ціни на фінансові інструменти [1] змушує деяких людей думати, що фінансові ринки, особливо фондові ринки, - це флім-полум'я або гігантські колеса рулетки. Ціни на акції, як вони підозрюють, в кращому випадку випадкові, а в гіршому - фальсифіковані. Насправді фінансові ринки, як правило, більш ефективні, а отже, більш справедливі, ніж інші ринки. Напрямок руху цін (вгору або вниз) дійсно випадковий, але рівні цін зазвичай засновані на раціональних очікуваннях великої кількості учасників ринку. Хоча фінансові афери, безумовно, існують, ринки акцій та облігацій не сфальсифіковані. За винятком, можливо, деяких копійчаних акцій, ціни на цінні папери, як правило, базуються на економічних основах і не систематично маніпулюються інсайдерами чи змовниками. Інвестування в корпоративні акції, безумовно, тягне за собою ризик, але це не схоже на гру в лотерею. Удача може зіграти роль в інвестуванні, як і в що-небудь в житті, але на відміну від Powerball малюнка, Леді Удача - це не вся гра довгим пострілом. Далеко не азартні гравці, інвестори - це перемикачі в найсучасніших обчислювальних пристроях в історії світу, фінансових ринках. Ціни на цих ринках допомагають визначити, що виробляється, а що ні, скільки виробляється і як, і де і як ці товари продаються.
Фінансові ринки, у найбільш економічно розвинених країнах світу, протягом декількох століть були раціональними та ефективними машинами прийняття рішень. У 1688 році брокер в Амстердамі, Нідерланди, на ім'я Джозеф де ла Вега, залишив потомство з яскравими описами голландського ринку цінних паперів. [2] Ринок, стверджував він, був просто грою дезінформації та управління спинами, яка биків (тих, хто отримав прибуток від зростання цін) проти ведмедів (тих, хто отримав прибуток від зниження цін):
«Бики схожі на жирафа, якого нічого не лякає. Вони люблять все, хвалять все, перебільшують все. Бики змушують громадськість повірити, що їхні хитрощі означають багатство і що культури ростуть на могилах. Коли нападають змії, вони. вважають їх одночасно ніжною і смачною їжею. Вони не вражені вогнем і не обурені фіаско. Ведмеді, навпаки, повністю управляються страхом, трепетом і нервозністю. Кролики стають слонами, бійки в таверні стають бунтами, слабкі тіні постають їм як ознаки хаосу. Що там чудесного щодо ймовірності того, що кожен карлик стане гігантом в очах ведмедів?» [3]
Джозеф де ла Вега детально розповів про десяток різних способів, якими кабали ведмедів та стада биків намагалися впливати на ціни цінних паперів. Чистий ефект від таких махінацій, правда, був неясним. Іноді бики вигравали, іноді ведмеді вигравали, але їх діяльність часто відміняла один одного. «Численні брокери невичерпні у винаході залучених маневрів, - пояснив де ла Вега, - але саме з цієї причини не досягають своїх цілей». Систематичне маніпулювання ринком було неможливим, оскільки бики і ведмеді змагалися один проти одного, кожен дергаючи за ціною, але в кінцевому підсумку даремно. Також, коли раціональні інвестори дізналися хитрощі торгівлі, їх очікували гіперболи, помилкові чутки, фіктивні продажі тощо. Отже, в кінцевому підсумку ринкові основи, а не примхи гнусних особистостей, визначали ціни. Точно так само можна сказати і про більшість сучасних ринків цінних паперів. Взагалі кажучи, ціни на акції та інші цінні папери коливаються через реальні зміни попиту чи пропозиції, а не через махінації биків і ведмедів.
300-річний опис Джозефа де ла Веги про те, що тоді був найсучаснішим ринком цінних паперів у світі, також дав зрозуміти, що очікування, а не реальність, рухали ціни. «Очікування події, - зазначив він, - створює набагато глибше враження на обмін, ніж сама подія». Як зазначалося в попередніх розділах, очікування все ще є першорядними і сьогодні. Люди інвестують на основі того, що, на їхню думку, принесе майбутнє, а не на те, що приносить сьогодення чи минуле, хоча вони часто дивляться на сьогодення та минуле (іноді навіть далеке минуле) для підказок про майбутнє.
Теорія раціональних очікувань стверджує, що очікування інвесторів будуть найкращою здогадкою про майбутнє, використовуючи всю наявну інформацію. Очікування не повинні бути правильними, щоб бути раціональними; вони просто повинні мати логічний сенс, враховуючи те, що відомо в будь-який конкретний момент. Очікування було б ірраціональним, якби воно логічно не випливало з того, що відомо, або якщо воно ігнорувало наявну інформацію. З першої причини інвестори витрачають значні суми на навчання в школі, книги, лекції, семінари тощо, щоб навчитися найкращим способам міркування правильно наданої певної інформації. (Цей підручник і курс - хороший початок, але конкуренція за кращу модель гостра. Інвестиційні моделі та стратегії постійно змінюються, адаптуючись до змін в реальному світі.) З останньої причини інвестори з великою частотою оновлюють свої очікування або прогнози, оскільки стає доступною нова інформація, яка відбувається в основному 24/7/365.
Якщо очікування кожного раціональні, то чому б інвесторам не домовитися про те, скільки коштують активи? Один інвестор може подумати, що золото краде на 900 доларів за унцію, тоді як інший не торкнеться речі за копійки понад 750 доларів. Один інвестор може подумати, що $943.40 просто підходить для нульового купонного облігації, але інший може подумати, що це хороша угода лише в $942.51. Можна подумати, що акції XYZ завищені на рівні $22,57 за акцію, тоді як інший придбає невелику його кількість за цією ціною, а ще один купив би все, що вона могла б за цією ціною. Такі відмінності в оцінці важливі, оскільки вони дозволяють торгам відбуватися, спонукаючи одних інвесторів продавати, а інших купувати.
Як з'ясовується, інвестори іноді мають різні набори інформації, доступні їм. Деякі інвестори можуть мати внутрішню інформацію, новини, які невідомі поза невеликим колом. Іншим може не вистачати певних типів інформації, оскільки вони вважають, що це занадто дорого для отримання. Інший раз інвестори по-різному думають про інформацію, яку вони знають, оскільки їх функції корисності (їх цілі та прагнення, якщо ви хочете) відрізняються. Тож вони мають різні часові горизонти, різні періоди утримання та різну чутливість до ризику.
В інший час інвестори використовують різні моделі оцінки, різні теорії того, як найбільш точно передбачити основи та як ці основи визначають ціни на цінні папери. Наприклад, деякі інвестори передбачають довгі причинні ланцюги чіткіше, ніж інші інвестори. Нагадаємо з глави 5 «Економіка коливань процентних ставок», що попит на актив Х частково залежить від його очікуваної прибутковості щодо всіх активів NOT-X. Тому інвестори повинні враховувати інформацію, безпосередньо пов'язану з активом X та всіма іншими активами. Нова інформація на півсвіті, яка змінює очікування щодо здатності нації погашати свої борги, майбутні перспективи сектору або прибуток однієї компанії регулярно брижуть через весь фінансовий світ. Ripple дійсно викликає правильну метафору. Як кидання гальки у ставок, порушення найбільше в епіцентрі, місці, де скеля потрапляє у воду, але вона розсіюється з часом та простором. Чим більше галька (тим більша новина), тим більший сплеск і тим більше і довше зрив. Більшість днів фінансовий ставок у світі закидається мільйонами маленьких камінчиків, маленьких новин, які змушують ціни хитатися вгору і вниз. Час від часу великий камінь, навіть валун, потрапляє в ставок, викликаючи значні зміни цін по всьому водоймі протягом досить тривалого часу. (Економісти називають такі валуни шоками, і вони включають фінансові кризи, подібні до 2007—2008 років. Фінансові кризи майже завжди слідують за бульбашками активів, про які ми докладніше поговоримо нижче.)
Деякі інвестори розуміють ефект одних брижів швидше і чіткіше, ніж інші. Це не слід сприймати, щоб означати, що деякі інвестори розумніші за інших, лише те, що вони розуміють типи брижі конкретної гальки, зроблять краще, ніж інші. Ролі можуть змінитися з наступним камінчиком, з наступною новиною. Більш того, інвестори постійно прагнуть покращити своє розуміння того, як певні види новин впливають на ціни цінних паперів. Вони наслідують успішних людей і розробляють нові власні моделі та теорії не для радості навчання, а для дзюрчання холодних твердих грошей. Наприклад, інвестори, які розуміли, що ціни на нафту, що досягають 50 доларів за барель, збільшать ціну акцій виробників утеплювачів будинків, просто залишилися в курсі натовпу. Цілком очевидно, що більш високі витрати на опалення будинку спонукають людей купувати ізоляцію. Інвестори, які швидко зрозуміли, що ціна акцій канадського виробника черепиці підскочить, теж були тими, хто заробив прибутковість вище ринку. (Високі ціни на нафту зробили вигідним видобуток нафти з нафтових піщаних родовищ Канади, але недостатньо людей проживало в районі навколо Форт-МакМюррей, Альберта, для задоволення потреб робочої сили. Люди, що стікаються в регіон на роботу, потребували нових будинків, на дахах яких потрібна черепиця, їх багато. [4])
З усіх цих причин інвестори часто мають найрізноманітніші думки щодо вартості різних активів. Більш механічно інвестори можуть мати різні думки щодо оцінки облігацій, оскільки вони повинні мати різні погляди на відповідну знижку або процентну ставку. Щоб переглянути,
\[P V = F V / ( 1 + i )^n\nonumber\]
Якщо це однорічна нульова купонна облігація, FV = 1000 доларів, а i = 6%, то ціна облігації = ($1,000/1,06) = $943,40. Але якщо вірити i = 6,01, то ціна облігації = ($1,000/1.0601) = $942,51. Щоб зрозуміти, як інвестори можуть по-різному оцінювати одні й ті ж акції, ми повинні дослідити, як вони цінують корпоративні акції.
КЛЮЧОВІ ВИНОСИ
- Очікування раціональні, коли вони логічно випливають з усієї наявної відповідної інформації.
- Очікування нераціональні, якщо деяку наявну відповідну інформацію ігнорують або якщо висновки не випливають логічно з наявної інформації.
[1] www.cboe.com/мікро/вікс/введення.aspx
[2] uk.wikipedia.org/wiki/Йозеф Пенсо
[3] Джозеф де ла Вега, Плутанина де Конфузіонес.